Categoría: Divulgacion

Después de las filtraciones de los últimos días, pocas han sido las novedades en la comparecencia de Mario Draghi de ayer.

Compras ilimitadas en el mercado secundario de bonos soberanos con vencimiento entre uno y tres años, ‘esterilización’ de las mismas a través de ventas o amortizaciones de otros activos de su balance, sin un nivel declarado de rentabilidad para la renta fija de los países que pueden ser objeto de su acción, de manera condicional a la solicitud de un rescate (Mariano, it´s your turn), por el periodo de tiempo que los objetivos de éste tarden en materializarse o en devenir imposibles, y con renuncia a la prelación en caso de impago por parte del emisor.

Cabría pensar que el cumplimiento casi al dedillo de las expectativas de los inversores y la condición de desideratum de la propuesta –vista la insistencia del BCE de actuar de forma subsidiaria a la política fiscal, algo de lo que ya advertimos allá por mayo (V.A., Así actuará en España el BCE: ahogo primero, auxilio después, 24-05-2012)- debiera haber generado el típico sell the fact de los activos españoles. Y, sin embargo, no fue así. El IBEX se disparó casi un 5% arriba y continuó la caída de la prima de riesgo -diferencial entre la referencia a 10 años nacional y la alemana- hasta situarse por debajo de los 450 puntos básicos. Eso sí, no tanto gracias al menor riesgo percibido en nuestros bonos (que del 30 de agosto a ayer han pasado de rentar el 6,54% al 5,96%) como al mayor miedo sobre la capacidad de Alemania para aguantar renovadas transferencias de fondos a los estados periféricos de la Eurozona, en este caso a través del supervisor (su genérico en el mismo periodo de dispara  del 1,32% al 1,56%, ojito).

Un hecho más sorprendente aún cuando uno se lee la letra pequeña de lo acordado ayer o trata de hacer una interpretación aproximada del porqué de determinadas decisiones y/u omisiones solo para descubrir descorazonadoramente que hay pocos motivos para el alborozo. El mismo BCE que durante años fue banco central de los intereses unificadores alemanes, dando la gasolina necesaria para que prendieran algunas de las burbujas que han terminado por incendiar financieramente una parte de Europa, se pone ahora el traje de bombero para tratar de controlar un fuego que amenaza con escapar peligrosamente de su control, si es que no lo ha hecho ya (interesante The Economist sobre el particular: Not too little, possibly too late, 06-09-2012). Y lo hace con muchas más prevenciones que en el pasado, sabedor de quién es el que manda en esa suerte de sueño roto en el que muchos piensan que se ha convertido la moneda única y el artificio regional montado a su alrededor.

Estas son las diez cosas que Mario Draghi no se atrevió abiertamente a decir ayer.

1. “Si adopto esta decisión es porque la Unión Europea amenaza con dejar de serlo. Los diferentes costes de financiación de los estados miembros han convertido al euro en una moneda no fungible. La situación es, por tanto, crítica y, pese a que hasta ahora me he resistido a los cantos de sirena, adiós a la ortodoxia. El BCE -y yo en su nombre- propone; ahora los interesados que asomen la patita si quieren: nadie me podrá reprochar no haberme ofrecido”. Así justifica la validez de esta operativa desde el punto de vista de la política monetaria.
2. “Digo que, de producirse, mis compras serán ilimitadas pero, desde el momento en que opto por la neutralización de las mismas, no es así. Esta característica me obliga a liquidar a su vencimiento o mediante enajenaciones otros valores en mi poder que, obviamente, no son infinitos. En cualquier caso, evito una expansión monetaria que meta presión adicional al euro en un momento tan delicado como éste por más que emplee como excusa formal el evitar que los precios se disparen para contentar a Alemania”
3. “Decido quitar la limitación del rating para aceptar en mi balance títulos emitidos o garantizados por determinados estados miembros porque estoy convencido que se avecina una cadena de downgrades de riesgo soberano que me impediría actuar sobre ellos en el mercado. Las malas noticias procedentes de las agencias de calificación no han concluido. Y, sí: Grecia es la excepción a la norma. Aunque el euro es irreversible que cada uno lo interprete como quiera”.
4. “Sé que con esto provocaré que el precio de la renta fija de los países core baje, que mi balance se deteriore al sustituir activos de mayor calidad por otros de menos y que, por tanto, se refleje más que nunca en él la incertidumbre que reina sobre la viabilidad de la región. Por eso he de sujetarme a una estricta condicionalidad que me garantice que las cosas mejoran con el tiempo, cláusula de salvaguarda teórica que no efectiva”. Eso es lo que le lleva al Bundesbank a considerarlo como ayuda pública, a más a más de la contribución alemana a los fondos de rescate, y manifestar por tanto su oposición.
5. “Para que esto sea así, es importante introducir a un tercero ajeno a los intereses comunes de los dirigentes locales. De ahí que sugiera la intervención del FMI a la hora de diseñar condiciones y monitorizar su cumplimiento para que pueda hacer efectiva mi ayuda. Me juego mucho, la presión para que los políticos no hagan de su capa un sayo ha de ser terrible. Es fundamental esta cesión de soberanía como paso previo a la aceptación de una unión bancaria primero y fiscal después, única vía de solventar los problemas fundacionales de origen. Y la actuación sobre deuda y déficit exige severos sacrificios que he de saber a priori si están dispuestos a aceptar”. Por si había dudas sobre este punto, lean lo publicado por Trichet en Project Syndicate: European Exceptionalism.
6. “Yo no le tengo que decir a Mariano Rajoy lo que tiene que hacer pero si lanzo esta propuesta es para que se acoja. El colapso de sus ingresos fiscales, la lentitud en la reducción del gasto público y una deuda creciente y más cara le sitúan en una posición muy vulnerable que es una amenaza no solo para España sino para el conjunto de la Unión. Esperar a las elecciones gallegas como se rumorea sería suicida, mejor que se dé prisa y aproveche la inercia de esta tregua que, indirectamente, le estoy regalando. Haré lo que tenga que hacer, y será suficiente… si se deja”. De momento ayer ya se hizo el remolón, algo parecido a lo que ocurrió con Berlusconi el año pasado y duró cinco meses más en el cargo. La pelota está en su alero.
7. “Siendo el momento tan clave, me preguntarán por qué no bajo los tipos de interés pese a ser lo esperado. La respuesta es fácil: por más que lo he intentado, el mecanismo de transmisión de la política monetaria está roto”. O, lo que es lo mismo: el sistema bancario europeo está, en una parte sustancial, podrido y, por más que me empeñe, el dinero no circula. Se ha convertido en un instrumento ineficaz.
8. “El único modo que me queda de ayudar a la banca de los miembros más débiles, que se han quedado sin colateral que aportar como garantía, es dotando de pendiente a la curva, de ahí que me concentre en sus plazos más cortos, y tratando de dar salida a las ingentes posiciones de deuda acumulada en sus balances, y en el de las entidades alemanas y francesas, ofreciendo una contrapartida para algo que nadie quiere”. ¿Cuándo? La clave la dará sin duda el nivel al cuál se estabilicen las compras cuyo nivel coincidirá sospechosamente con rendimiento medio ponderado de las posiciones del sector financiero. Al tiempo.
9. “Y si quiero que inversores privados me acompañen en el camino, he de renunciar a la prelación en el cobro. Estamos ante unos mercados rotos con oferta recurrente y creciente en el primario y demanda inexistente en el secundario. Es sobre esta última sobre la que puedo actuar y, para convencer a los grandes inversores internacionales del seriedad de la decisión, tengo que hacer esta cesión por más que me duela”.
10. «Al final, sí, lo reconozco: estoy haciendo represión financiera pura y dura ante la ausencia de perspectivas realistas de crecimiento de algunas naciones, el carácter asintótico de los recortes, el rechazo frontal de Alemania a cualquier target inflacionario y la dolorosa perspectiva de un default (V.A., Represión Financiera, el contubernio secreto de banca y gobiernos, 21-03-2012). Y sí, al igual que ha ocurrido con la banca corro el riesgo de que esta actuación coyuntural se convierta en estructural y que la distorsión puntual en la formación del precio de determinados activos pase a ser permanente. Pero es esto o el caos”. Oh vaya, este desajuste sí que vale. Um.                                                    S. McCoy    Cotizalia

Descartado el rescate total, el BCE invita a España a pedir el llamado rescate precautorio.

 

El Banco Central Europeo ha aceptado hoy acometer la compra de bonos en el mercado secundario de forma ilimitada, pero solo e aquellos países que pidan ayuda con una condicionalidad estricta a los países europeos. Draghi se ha referido explícitamente a la fórmula del rescate total y a la del rescate precautorio, aunque sin mencionar a ningún país. Descartada la primera opción, si España finalmente pide el rescate, la fórmula sería esa del rescate precautorio, sujeto a condiciones. También es posible que el hecho de contar con un arma disuasoria eficaz, permita finalmente a España evitr tener que pedir la ayuda.

Las pautas del fondo de rescate europeo explican cómo funciona ese rescate precautorio. Es uno de los que están a disposición de los países. Estas son sus principales caracteristicas:

¿Cuál es el objetivo de los programas preventivos del fondo de rescate?

El programa precautorio del fondo de rescate es una línea de crédito a un país que no tiene un rescate total para superar shocks externos de carácter temporal y tratar de evitar una crisis más grave. El objetivo es apoyar políticas sanas y asegurar la asistencia financiera del fondo de rescate antes de que dificultades más graves en los mercados de capitales, tratando de evitar el estigma de ser un país con un rescate total. Es el tipo de rescate parcial que más se adapta a las necesidades españolas. Se presenta como un herramienta de prevención de crisis (se concede la línea de crédito, pero no se activa inicialmente) y se trata de lanzar la idea de que es un apoyo temporal, de uno a dos años de plazo. El tratado del nuevo fondo de rescate (MEDE) también lo contempla. Es la fórmula que se adapta más a la situación de España e Italia, y puede combinarse con las compras en el mercado primario y secundario.

¿Qué tipo de líneas de crédito estarán disponible?

En consonancia con las líneas de crédito del FMI, hay tres tipos de línea de crédito disponibles:

Línea de crédito precautoria condicionada (PCCL, por sus siglas en inglés). Su acceso está limitado a los Estados miembros de la zona euro cuya situación económica y financiera es fundamentalmente sólida, que cumplen plenamente las recomendaciones de la UE en los procedimientos de déficit excesivo y las medidas para corregir los desequilibrios, con una deuda pública sostenible, un historial de acceso a los mercados internacionales de capitales en condiciones razonables, una posición externa sostenible y la ausencia de problemas de solvencia bancaria que supongan una amenaza a la estabilidad financiera de la zona euro. Estos dos últimos puntos pueden impedir a España acceder a esta fórmula, aunque los líderes europeos se comprometiron a ser flexibles.

Línea de crédito con condicionalidad reforzada (ECCL). Es a esta a la que se ha referido explícitamente Draghi. Su acceso está abierto a todos los Estados miembros de la zona del euro cuya situación económica y financiera siga siendo sólida, pero no cumplan con alguno de los requisitos de la anterior (PCCL). Por tanto, el país beneficiario deberá adoptar, previa consulta con la Comisión Europea y el BCE, las medidas correctivas destinadas a subsanar las deficiencias.

Línea de crédito con condicionalidad reforzada y protección parcial del riesgo soberano (ECCL+). Una línea de crédito con condicionalidad reforzada se puede facilitar en la forma de protección parcial del riesgo soberano en emisiones en el mercado primario. El Certificado de Protección Parcial (PPC) le da al titular una cantidad fija de protección de crédito equivalente a un porcentaje del monto principal de la deuda soberana emitida. Por ejemplo, ese certificado podría cubrir frente a una quita del 20% o del 30%. El bono y el certificado se emiten conjuntamente, pero luego se pueden negociar por separado en los mercados. Sin embargo, para reclamar la protección, el inversor con un certificado debe demostrar que también posee el bono. La protección parcial está prevista sobre todo para usarse dentro de un programa precautorio, pero también puede considerarse en sí misma una modalidad de rescate.

¿Cuál sería el tamaño y la duración de las líneas de crédito preventivas?

El tamaño típico previsto de una línea de crédito del fondo de rescate sería del 2% a 10% del PIB (de 20.000 a 100.000 millones, aproximadamente, en el caso español). Su duración sería de un año, renovable por 6 meses en dos ocasiones.

¿Qué vigilancia implica solicitar una línea de crédito?

Los países que pidan este tipo de rescate parcial mediante una línea de crédito estarán durante todo ese periodo sometido a una vigilancia especial de la Comisión Europea. A requerimiento de la Comisión, un país deberá comunicar cualquier información necesaria para vigilar los gastos e ingresos públicos, realizar una auditoría de las cuentas públicas que cubra las fuentes de ingresos y gastos, llevar a cabo una auditoría sobre la calidad de las estadísticas sobre las cuentas públicas bajo la supervisión de Eurostat, comunicar a la Comisión y al BCE información semanal sobre el sistema financiero, llevar a cabo, bajo la supervisión de la Autoridad Bancaria Europea, pruebas de resistencia a la banca y facilitar al fondo de rescate toda la información necesaria. España ya cumple buena parte de esas obligaciones por el rescate para recapitalizar la banca.

¿Cómo se pone en marcha la línea de crédito?

El país miembro del euro debe pedir la ayuda a los miembros del Eurogrupo. El Eurogrupo, la Comisión y el BCE analizarán si el país reúne los requisitos para recibir la ayuda y si son necesarias medidas correctoras por parte de ese país. A partir de ese análisis, los miembros del Eurogrupo, por unanimidad, decidirán sobre la propuesta del fondo de rescate de facilitar esa línea de crédito, su tipo, cantidad y duración. Habrá un Memorando de Entendimiento y un acuerdo del fondo de rescate, como ha ocurrido con el rescate bancario. La Comisión, en colaboración con el BCE, llevará a cabo una vigilancia reforzada sobre el país en cuestión e informará trimestralmente al Eurogrupo. Si el país se desvía de sus compromisos, los miembros del Eurogrupo podrán cerrar la línea de crédito y forzar al país a pedir el rescate total. La iniciativa de la activación efectiva de la línea de crédito corresponde al país en cuestión, que debe avisar al fondo de rescate al menos con una semana de antelación de que se dispone a usar el dinero. El importe máximo de cada tramo debe estar fijado previamente, en el momento de concederse la línea de crédito. Y para poder usar los fondos, deberá cumplir las condiciones del Memorando.